广发•早间速递网签低迷来访改善，房企盈利能力仍在下行

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研究精选

地产：24年第36周周报：网签低迷来访改善，房企盈利能力仍在下行

本周政策情况：存量房贷利率下调预期再起，试点保障房货币化配建。中央政策方面，9月5日，央行负责人在国新办新闻发布会上表示：目前金融机构的平均法定存款准备金率大约为7%，还有一定的降准空间；而存贷款利率进一步下行面临一定的约束。9月6日，根据中国房地产报，存量房贷利率仍有下调的可能性。地方政策方面，本周上海开启保障房货币化配建；深圳公共资源交易中心一宗宅地要求全部实行现房销售；重庆住建局取消二手房2年限售。

开发板块观点：网签低迷来访改善，房企盈利能力仍在下行。本周新房、二手房网签数据环比依然维持相对低位，二手房24年春节以来首次降至23年周均水平以下，近期市场热度逐渐下降，推盘规模也有回落，网签或一段时间内维持低位。行业仍处于深度调整阶段，房企盈利、融资仍存在压力，顺周期逻辑下，行业、企业仍需政策的进一步发力及呵护，关注后续政策方向及对基本面影响。

风险提示：基本面不及预期，包括行业政策面改善力度不及预期；融资收紧；供给侧改革出清影响情绪，对于市场情绪产生扰动。

选自报告：《房地产及物管行业24年第36周周报：网签低迷来访改善，房企盈利能力仍在下行》2024年9月8日；作者：郭镇S0260514080003；邢莘（金麒麟分析师）S0260520070009；谢淼（金麒麟分析师）S0260522070007

银行：情绪冲击结束，配置价值提升——银行投资观察20240908

美国8月新增非农数据略低于市场预期，9月美降息周期大概率开启，中美利差走势已进入中期拐点，人民币大概率进入升值周期，套利交易回报率将快速下降，国内流动性环境将有所改善。从宏观环境来看，随着财政扩张加速，社融增速预计企稳，A股资产将迎来年内较为舒适的窗口期。

从银行板块投资来看，8月末市场对转按揭政策放开可能性的关注度提高，交易面不稳叠加基本面预期扰动，市场风格切换，板块明显调整，同花顺数据显示8月28日至今中信银行指数下跌7.9%。而我们的测算结果显示，即使存量按揭贷款利率下调50BP，静态利润增幅影响6.4%，考虑到对提前还款和不良生成的动态影响，实际动态影响要更小，我们认为股价的调整已经基本消化了转按揭政策预期影响，情绪冲击结束，调整后配置价值提升。建议重视资产质量较优的各板块龙头。

风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。

选自报告：《银行行业：情绪冲击结束，配置价值提升——银行投资观察20240908》2024年9月8日；作者：倪军（金麒麟分析师）S0260518020004；王先爽（金麒麟分析师）S0260520040002；文雪阳S0260524070004

电子：“AI的裂变时刻”系列14：HBM应用优势明显，减薄等配套设备环节成长性显著

HBM制造需增加TSV、Bumping、晶圆减薄、堆叠及后道封装等工艺。随着海外大厂纷纷加大对HBM产能的投入，相关先进封装设备市场也获得了显著增量。

TSV（Through-SiliconVia，硅通孔）是一种通过硅片垂直贯通的微型电通道，用于连接3D堆叠芯片中的不同层。随着HBM对容量和带宽的需求不断提升，未来HBM中TSV的数量有望进一步增加。

Bumping是指在芯片上形成微小的焊球或凸点（bumps），用于将芯片与基板或其他芯片连接。未来，凸点连接可能会被无凸点的混合键合技术取代，以提升垂直互连密度、缩小层间间距。

晶圆减薄，或称背面减薄（BacksideThinning），是HBM制造中的关键步骤之一，广发•早间速递网签低迷来访改善，房企盈利能力仍在下行其目的是将晶圆的厚度减薄，暴露出TSV通孔。晶圆的厚度是决定HBM堆叠层数的最重要原因。JEDEC对HBM堆栈的高度做出了限制。随着3D封装日益普及，CIS、MEMS、功率、逻辑等应用对减薄设备的需求也愈加旺盛。

在TSV、Bumping、减薄等环节完成之后，加工好的DRAM晶圆从载体晶圆上解键合，切割成芯片，并通过D2W（DietoWafer）堆叠起来，经过模塑（Molding）和切割（Singulation）最终成为封装好的HBM堆栈。

AIHPC推动先进制造及先进封装技术不断迭代进步。国产半导体产业链相关公司有望加速追赶海外先进公司，提升国产替代份额。

风险提示：行业周期波动风险；AI行业发展不及预期；供应链风险。

选自报告：《“AI的裂变时刻”系列14：HBM应用优势明显，减薄等配套设备环节成长性显著》2024年9月9日；作者：王亮（金麒麟分析师）S0260519060001；耿正（金麒麟分析师）S0260520090002；焦鼎（金麒麟分析师）S0260522120003

通信：光博会开幕在即，持续关注光通信产业链

第25届中国国际光电博览会（CIOE中国光博会）将于9月11—13日在深圳国际会展中心（宝安）开幕。

1.6T产品即将亮相光博会，产业链准备成熟。在本次展会上，多家厂商将展示1.6T光模块相关产品。根据我们今年在2024OFC上的微观层面观察，1.6T光模块对应的单通道200GEML以及DSP都已经基本达到量产状态，1.6T产业链逐步成熟。

LPO及硅光趋势明确，预计在1.6T时代加速渗透。从芯片侧看，芯片厂商Credo将在展会上展示专为LRO应用而设计的800G数字信号处理器（DSP）芯片--Dove850。多家模块厂商也将展示800G及1.6TLPO相关产品。硅光模块也将在本次展会上频频亮相。随着国内光模块厂商硅光技术的成熟及良率的提高，硅光模块的出货比例有望提升。我们判断1.6T时代硅光模块的渗透率将较400G及800G时代显著提升。

训推需求共振，景气度持续升高；同时格局向头部集中，头部厂商的先发优势、规模优势愈发显著。

风险提示：AI基础设施建设不及预期的风险；AI应用发展不及预期的风险；AI领域的进出口政策变化的风险；国际合作减少的风险。

选自报告：《通信行业：光博会开幕在即，持续关注光通信产业链》2024年9月8日；作者：韩东（金麒麟分析师）S0260523050005；王亮S0260519060001；戎志强S0260523090001

食饮：食品饮料中外复盘系列：1990-2013年日本必需消费品的量价逻辑

中国：以日为鉴，哪些必需消费品有望快速增长？从日本经验看出，必需消费品增长逻辑为：（1）量：居民具备健康、功能、便捷等高层次需求，推动细分品类销量增长。（2）价：竞争格局高度集中背景下，受结构升级及成本等影响，消费品价格延缓下降或逆势提升。

未来我国必需消费品：（1）量：以日为鉴，我国居民具备健康、功能、便捷、性价比等需求，有望推动细分品类销量增长——健康酱油、复合调味料、速冻食品、功能饮料、无糖茶、零食、酸奶、酵母等，同时出海亦带来需求增长点。除新增需求外，存量需求可参考适龄消费人口的变化趋势。（2）价：必需消费品具备主动提价能力的前提条件，一是产品属性好，二是竞争格局高度集中。

目前大众品估值接近二十年最低位，白酒行业泡沫逐步出清。从品类扩张角度分析，以日为鉴，我国居民具备健康、功能、便捷、性价比等需求，有望推动细分品类销量增长。受益产品属性以及竞争格局高度集中，部分公司有望实现均价提升。从出海角度分析，部分龙头海外业务持续扩张。

风险提示：宏观经济不及预期。原材料成本上涨。食品安全问题。

选自报告：《食品饮料中外复盘系列：1990-2013年日本必需消费品的量价逻辑》2024年9月8日；作者：符蓉（金麒麟分析师）S0260523120002；廖承帅S0260524070009；高鸿S0260522010001

机械：8月PMI环比略降，等待基本面变化

8月PMI环比下降0.3个百分点。根据国家统计局8月31日公布的数据，8月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.1%，较上月下降0.3个百分点，制造业景气度小幅回落。从企业规模看，大型企业PMI为50.4%，比上月下降0.1个百分点，仍高于临界点；中、小型企业PMI分别为48.7%和46.4%，比上月下降0.7和0.3个百分点。从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数、原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点，经济仍呈放缓特征，建议等待基本面信号。

行业观点：（1）供给格局优异、需求温和复苏的资产：船舶、轨交和传统能源装备等上游类资产。（2）国内需求有望底部企稳，海外带动增量的领域：重点布局工程机械和海外消费品制造业，以及底部的通用自动化。（3）短周期景气度有变化，产业端发生重大变化的领域，布局半导体设备、3C产业链、人形机器人等。

风险提示：宏观经济变化导致机械产品需求波动；原材料价格上升压制企业盈利能力；汇率变化导致盈利波动；去产能进度不及预期等。

选自报告：《机械设备行业：8月PMI环比略降，等待基本面变化》2024年9月9日；作者：代川（金麒麟分析师）S0260517080007；朱宇航（金麒麟分析师）S0260520120001

公用：水电蓄能系列（二）：电量回落蓄能提升——水电预期差

4-8月电量高增业绩改善后、当前水电发电量趋势向下，预期差浮现。当前时间来看，主汛期过半，8月中下旬开始各水库的入库流量增速有所下滑，叠加去年八月中旬开始来水好转，低基数效应减弱，因此市场开始对水电下半年的业绩及增速有所迷茫。建议透过现象看本质，理解蓄水→提高水位→扰动短期来水数据的运转逻辑。

发电量回落不应线性外推，实际上是蓄水完毕后的再出发。上游电站提前蓄水将带来双重优势：（1）蓄水提前意味着短期发电量有后劲，枯水期亦有保障；（2）水位提升意味着吨水发电量提高，发挥了调节性水电站价值。关注预期差逐步兑现带动水电发电量趋势扭转，塑造投资机会。

低波动、稳分红、长久期，水电估值有提升空间。展望明年，伴随低利率环境拉长，长端利率回落将摊薄资金成本，有望降低目标股息率。视角放长，未来折旧和财务费用的下降增厚利润，同时分红率提升是大概率事件，估值提升的同时甚至可以进一步提升全电力板块的公用事业化程度。

风险提示：来水波动；水库调节能力不及预期；上网电价调整风险。

选自报告：《水电蓄能系列（二）：电量回落蓄能提升——水电预期差》2024年9月9日；作者：郭鹏（金麒麟分析师）S0260514030003；姜涛（金麒麟分析师）S0260521070002；郝兆升S0260524070001

建材：行业景气底部震荡，关注旺季需求变化

消费建材：地产仍在寻底，龙头公司经营韧性强；关注地产政策效果。消费建材长期需求稳定性好、行业集中度持续提升、竞争格局好的优质细分龙头中长期成长空间仍然很大。下游地产仍在寻底，新开工面积预计已回落至中期较低水平，等待销售企稳好转；核心龙头公司经营韧性强。

水泥：本周价格环比小幅上涨，关注旺季需求恢复情况。进入传统旺季，但需求仍较疲软，大部分地区水泥企业持续亏损，各地通过行业自律积极推涨价格，促使整体价格稳中有升。2024年1季度水泥盈利见底，2季度以来积极涨价，核心公司底部盈利好于过往周期也好于同行。

玻纤/碳基复材：玻纤价格稳中小涨，电子纱短市暂看稳。电子纱价格维稳，受下游PCB市场订单不足影响出货放缓；玻纤/碳基复材是典型周期成长行业；长期需求向上，各细分行业竞争格局较好；玻纤底部涨价、碳基复合材料景气度继续筑底，龙头公司领先明显。

玻璃：浮法玻璃价格重心下探，光伏玻璃需求缓慢修复。当前玻璃龙头估值处于偏低水平。

风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险等。

选自报告：《建筑材料行业：行业景气底部震荡，关注旺季需求变化》2024年9月9日；作者：谢璐（金麒麟分析师）S0260514080004；张乾（金麒麟分析师）S0260522080003